试论实际选择法在电网投资管理中的应用

　　1引言　　电网建设投资管理涉及规划层面和项目层面的管理，在规划层面，主要是根据规划布局，进行建设投资的统计计算，并在减少装机容量、节能环保等社会效益、投入产出以及电压等方面进行定性分析和粗略定量分析：在项目层面的技术经济分析则相对更微观、具体一些，对项目进行内部收益率、投资回报期等财务指标分析。本文主要针对规划层面的投资管理展开讨论。　　2规划层面电网投资管理要点

　　1引言

　　电网建设投资管理涉及规划层面和项目层面的管理，在规划层面，主要是根据规划布局，进行建设投资的统计计算，并在减少装机容量、节能环保等社会效益、投入产出以及电压等方面进行定性分析和粗略定量分析：在项目层面的技术经济分析则相对更微观、具体一些，对项目进行内部收益率、投资回报期等财务指标分析。本文主要针对规划层面的投资管理展开讨论。

　　2规划层面电网投资管理要点

　　目前，规划层面的投资管理主要是根据对既定规划方案进行技术经济分析，并以此为据安排投资计划。由于电网建设初始投资高、周期长，在目前的政策环境下，外部环境复杂多变，将来可能遭遇很多不可预计的风险，而且电网建设投资具有不可逆性特质，因此，在进行投资决策前除了要考虑技术因素外。还必须从经济主导的角度进行一些分析。

　　 3柔性决策技术的实际选择法

　　实际选择法是近年来兴起的一种柔性投资评价、决策方法，其理论渊源于现代金融管理方法中有关不确定性和风险的管理思想．由MeversJ在20世纪未首先提出，归属于实物期权方法体系。实物期权指的是标的资产为非金融资产的一种期权，其底层实体是既非股票又非期货的实物商品，是管理者对所拥有实物资产进行决策时所具有的柔性投资策略。经过近30年的发展，实物期权已经成为解决含有不确定性因素投资管理决策的实用方法和分析工具。作为实物期权理论体系中的一种具体方法，实际选择法体现的是一种选择权．即投资者拥有的投资机会可以看作是投资者所持有的未来选择权。投资者有权利而没有义务对该投资机会投资，而是判断企业所面临的不确定水平，并随之进行投资决策，当不确定性因素向着有利于投资者变化时就投资，否则就等待投资机会。具体而言，由于企业在投资机会选择上有很多种，因此企业投资未来的选择权也有很多种。

　　实际选择法是对传统的净现值法进行了修正，调整后的净现值E(NPV)涵盖了传统的净现值NPV和投资的期权价值V0两大部分。

　　E(N PV)=N PV+V0

　　式中：NPV可以由传统的计算方法算出；

　　V0可以根据Black—Scholes(下称B～S)模型的公式箅出。

　　从应用角度看，分阶段实际选择法(又称二项式定价法)更具实际意义。二项式定价法是指项目按照时间顺序分成相互联系的各个阶段，决策者可根据前一阶段投资的实际结果和新取得的信息，决定下一阶段的行动，而不是将全部投资一次性地完成。它融合了延迟选择、扩张选择、收缩选择、中止选择和放弃选择等综合分析方法在不同投资阶段的不同排列组合，具有较多较大的选择和延伸空问，因而也具有更大的应用价值。

　　4实际选择法与传统方法的比较

　　(1)传统的投资评价决策方法很多，包括静态方法(如投资收益率、投资回收期、投资回收率、资本利润率、流动／速动率等)、动态方法(如现金流折现一DCF法、净现值一NPV法、内部收益率一FIRR法等)以及不确定分析方法(如敏感性分析、决策树一DTA和蒙特卡罗模拟法等)。归总而言。传统的投资评价决策方法还是都停留在一种“静态”的思维模式，即从当前的角度来评价投资行为的未来价值，并以此对将来的投资行为进行决策判断．而未考虑不确定性、风险性和竞争性等这些因素在将来漫长的投资期内所隐藏着的或有风险和或有收益，即忽视目当前投资所蕴含的将来的各种价值变化所导致的可能投资损失或机会。

　　(2)实际选择法是在考虑当前投资净现金流现值的基础上再进而分析隐含在当前投资中的未来价值．其价值的大小与项目的预计现金流现值、投资成本、距离失去投资机会的时间、项目价值的不确定性及无风险利率等有关。实际选择法并不是简单地否定传统的决策分析方法，而是在保留传统方法合理内核的基础上，突破了传统决策分析方法的束缚，对不确定性冈素及其相应环境变化做出积极响应，进行主动选择的一种思维方式的慨括和总结。

　　 5电网投资决策评价中实际选择法的期权选择特性

　　在电网投资决策评价中实际选择法的期权选择特性十分明显，主要表现在以下几个方面：

　　5．1投资的部分或全部不可逆性

　　即投资的初始成本至少有部分是沉没的．当改变原始的投资决策或不能达到预期的目标时，不能完全收回投资的初始成本。电网投资的不可逆性主要由其资产的专用性所致，即电网资产只能用来进行电力的输、配、变而不能有其他的用途；另外，在现有政策和市场条件下，电网资产进行出售或转让的难度也非常之大，所以试图通过资产转让来收回投资也几近不可能。

　　5．2投资的未来回报存在较大不确定性

　　在未来竞争性的市场环境下，未来投入成本的大小、电价的变动、银行利息的升降，以及经济社会发展对用电需求的变化等都使得对电网项目投资的未来回报是不确定的。这种不确定性包括“不利和“有利”两方面，即存在风险，也存在有投资机会或有相当的投资机会。一般而言，投资的不确定性越大。未来的期权价值就越大。

　　5．3投资选择的自由度较高

　　随着电闱规划的滚动修订，电网投资的实施过程也需要不断修正或音调整同时，投资的未来价值是由未来的负荷需求变化(主要是负荷增长)所产生的期权效益(相应主要是增长期权)决定，而不是由当前的现金流决定，这就等于持有了看涨期权。投资选择的自由度越高，则投资选择的价值就越大。

　　6实际选择法在电网投资管理中的应用

　　6．1用传统方法计算分析

　　某区域拟在后续5年中渐次实施若干电网建设项目据测算，5年共需均匀投入建设资金2．5亿元，在10％的贴现率、期初年售电净收益为2000万元且以每年5％速率递增的前提条件下，以20年为计算期．经计算得净现值NPV=5797万元，内部收益率为15％．投资收期为12．8年，临界初年净现金流量为1565万元。

　　由于该区域的社会经济水平相对于其他地区而言起点较低，随着整体发展，可以预计其用电负荷增长将不断提速．、为此。从计划第三年起安排了约1亿元的备刚资金用以加大电网建设投入，以满足用电量增长需求在相同前提条件下，以20年为计算期，町算得NPV约为7670万元。

　　6．2用实际选择法计算分析

　　分5年投资2．5亿元，除了能获得5797万元的净现金收入以外，还有一个2年后扩大净现金收入的投资机会这个投资机会的价值等同于一个期限为2年．经计算，可得到执行价值(投资金额)为8339．73万元，标的资产折现价值为8765．02万元。设无风险利率r为10％，当资产价值变化幅度or在不同值时．根据B—s模型并计算得到用实际选择法涮整后净现值E(N PV)的值如表1所示。

由表l可见，当

接近于0时，E(NPV)的值接近用传统方法计算结果。随着的增大

，E(NPV)值与传统方法计算结果的差距逐渐扩大，这说明其预期价值比已知的价值大，反映了在较好市场预期下，未来投资收益的扩大。

设r值为15％，当资产价值变化幅度

在不同值时,则E(NPV)值的计算纳果如表2所示。

　　表2与表1相比．可见在r为l5％时，只有当预期售电量增长非常可观时才能保证有一定的投资收益，风险凸显，此时应考虑选择延缓或收缩后续投资。

　　以上仅对r和

俩个因素变化对E(NPV)的影响进行了计算分析。在实际中，在项目实施期间还有许多因素时刻处于变化之中，存征着很大的不确定性，其发生的时问点和程度无法正确预计。同时这些不确定变化所产生的影响缓慢而滞后，等剑其作用显现时结果已经放大，而此时项目实施已经展开，前期的投入已经不可逆，成为了沉没成本，再行调整就已经晚。为此，需要进行动态的投资管理，要根据不同的实际情况进行决策选择建议；或对不利预期及时预警，提出规模收缩建议，以规避风险；或根据一些利好预期．主动提出规模扩张建议，以扩大收益；或推迟继续投资，等待机会等。总之，通过柔性的决策选择，实现收益最大化。

　　7结语

　　对电网投资管理而青，在实际使用中应该特别注意合理正确地分析、甄别俦电、成本等变化因素所蕴含的未来或有价值，并考虑应用的时间和空间范围．根据外部环境的变化，在“阶段性评估一决策选择一下阶段评估一再选择决策”的良性循环中主动地进行动态投资评价和管理。